盐源：“三力齐发”激活村集体经济增收“源动力”

国外可能更关注区块链技术、分布式账户、元宇宙等概念。

实际上，按照国际标准衡量，当前中国没有降低外汇储备规模的必要。其理由在于：一是中国外汇储备规模和对外净债权头寸均远高于俄罗斯，在极端条件下，这些资产一旦被欧美冻结意味着更高的制裁损失风险。

在此背景下，近期，各界对保障中国外汇储备的安全高度关注，合意的外汇储备规模再度成为争论焦点。考虑到全球黄金供应量有限，大幅增加黄金储备不仅操作困难，还可能引发通缩、对经济造成较大伤害。其四，简单压降外汇储备规模、强推去美元化的效果也存疑。关键仍然在于推动科技创新和产业转型，升级全球制造业中心地位，强化同欧美国家的经贸联系、提升缠斗能力，同时加快资本项目开放、扩大人民币跨境使用，形成你中有我、我中有你的局面，将外汇储备安全根植于强大的经贸和金融护城河之上。（作者系京东集团首席经济学家） 进入专题： 外汇储备 。

事实上，除2017年1月外，2011年3月以来中国的外汇储备规模始终保持在3万亿美元之上。此外，人民币的国际化水平也明显高于卢布，金融反制能力更强。截至2022年2月，美国居民消费价格指数（CPI）同比增速高达7.9%，核心CPI同比增速也达到6.4%，这显著超过了美联储核心CPI在长期内保持在2.0%上下的政策目标，从而倒逼美联储加快收缩货币政策。

在此情况下，新兴市场国家通常会面临国内资产价格下跌、本币对美元贬值、外币债务压力上升的窘境。然而，由于俄乌冲突的双方均是全球范围内大宗商品的重要供给方（俄罗斯主要是原油、天然气与有色金属，乌克兰主要是农产品），两者之间冲突的爆发自然会导致大宗商品供给收缩，从而推动大宗商品价格一路上升。而造成投资增长乏力的主要因素，一是地方政府债务整治，尤其是对地方政府隐性债务的治理，使得地方政府难以为新增基础设施投资融资，导致基建投资增速快速下滑。二是疫情显著扰乱了全球大宗商品的供应链，造成大宗商品的产能显著收缩。

要分析长期无风险利率走势，至少需要考虑经济增长、通货膨胀、汇率、财政政策货币政策配合、防范化解系统性金融风险等五个因素。全国两会还提出要推动金融机构降低实际贷款利率，笔者预计，2022年第二季度还有一定的降准降息空间。

那么，2022年这轮美联储加息，究竟会显著冲击新兴市场国家还是冲击美国金融市场自身呢？目前答案尚不清楚。背后的逻辑是，如果美国资本市场或房地产市场的估值显著超过合理水平，那么随着美联储步入加息周期，美国国内借贷成本将会显著上升，这也会打压其估值水平，导致资产价格大幅下滑，从而引发金融危机。二是自2020年下半年实施的新一轮房地产调控（包括开发商资产负债表三道红线、商业银行贷款集中度管理、城市土地集中定期招拍挂等）导致开发商资金链捉襟见肘，造成房地产投资增速显著回落。这意味着在7次加息后，美国联邦基金利率将上升至1.75%～2.0%。

我国经济增长压力显现，宏观政策亟待发力 正如2021年底的中央经济工作会议所言，短期内中国经济增长面临需求紧缩、供给冲击与预期转弱三重压力。近期原油、粮食等大宗商品价格快速攀升将通过进口渠道推高我国的PPI增速与CPI增速。导致美债长期收益率快速攀升的主要原因，一是通货膨胀预期的上升推高了期限溢价，二是美联储加息预期将会水涨船高地推高国债发行利率。不过，考虑到2021年中央财政超收和专项债发行进度低于预期目标，如果把这两块资源结转到2022年，预计可以增加相当于GDP1.5个百分点的支出规模。

所谓供给冲击，是指自2020年下半年至今的全球大宗商品价格飙升推高了中国的进口价格指数，进而推高了工业生产者出厂价格（PPI）增速。此外，当美联储在2003年宣布将会考虑结束宽松货币政策之时，也曾引发部分新兴市场国家的金融动荡。

中期借贷便利（MLF）利率或将下调20～40个基点，并带动贷款市场报价利率（LPR）以及商业银行贷款利率出现相应幅度的下降。而在另一些时候，美联储加息的结果是加剧自身金融动荡。

尽管新冠肺炎疫情的暴发对全球经济增长造成了一系列扰动（例如2020年全球经济陷入深度衰退、2021年全球经济出现高速增长等），但随着疫情持续时长超出预期，预计全球经济增长将会重返长期性停滞的格局。事实上，当前的世界经济与20世纪70年代有很多相似之处。例如，2011年至2019年，全球国内生产总值（GDP）年度增速为3.6%，显著低于2001年至2007年期间的4.4%。如此众多的中长期政策在短期内集中实施，或将对微观主体的预期造成负面冲击，并对短期经济增长形势产生抑制作用。随着美联储步入加息周期，美国与新兴市场国家之间的利率差通常会缩小，这很可能导致短期国际资本从新兴市场国家回流美国。所谓需求紧缩，是指在驱动短期经济增长的三驾马车中，消费与投资增长乏力，仅有出口增速持续超出预期。

张明，中国社会科学院金融研究所副所长，国家金融与发展实验室副主任 进入专题： 滞胀 利率 。但有趣的是，在2000年美国互联网泡沫破灭、2007年美国房价泡沫破灭之前，美联储也曾经多次加息。

换言之，上一轮加息周期中，美联储用了4年时间才完成9次加息。20世纪70年代的格局可能重演，滞胀或将再度成为全球主要国家面临的重要挑战。

在第二种情景下，大宗商品价格短期内可能急剧上涨。2021年11月，美联储宣布开始缩减量化宽松规模，预计在2022年6月底结束量化宽松，并在2022年下半年加息两次。

在正常情况下，诸如战争等将显著加剧投资者的避险情绪，导致避险资产（例如黄金、美元与美国国债）市场价格上涨、风险资产（例如股票和大宗商品）市场价格下跌。2022年的专项债规模为3.65万亿元，和2021年持平。高通胀与加息预期推动美国长期利率快速上升 更令人担忧的是，美联储被迫进入连续加息周期，可能会加剧全球经济面临的滞胀格局。这次会议强调2022年的经济工作要稳字当头、稳中求进，要避免出台具有收缩性的政策。

一是俄乌双方在短期内达成妥协，冲突结束，但俄罗斯与北约之间中长期对峙的局面进一步强化。货币政策方面，全国两会提出要保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，这意味着广义货币（M2）增速与社融增速将大致稳定在8.5%～9.5%。

在上一轮加息周期中，美联储在2014年停止量化宽松，在2015年与2016年各加息一次，在2017年加息4次，在2018年加息3次。人民币兑一篮子货币汇率指数（CFETS）也将停止快速升值态势，转为高位盘整，甚至出现小幅回落。

这种总需求低迷与总供给收缩并存的状态，无疑将会加剧全球的滞胀格局。除2000年、2007年之外，美联储在2015年至2017年的连续加息也曾导致2018年美国股价下跌20%左右。

换言之，正确的政策在短期内叠加，就可能产生合成谬误，进而对经济增长产生较强的收缩效应。从目前来看有两种可能性。全球滞胀格局初露端倪 随着2022年2月俄乌冲突的爆发，全球可能步入新滞胀（Stagflation）时代。综上所述，笔者认为，在2022年后三个季度内，我国10年期国债收益率围绕2.7%～2.8%的中枢水平进行双向震荡的可能性较大，出现单边上升或单边下降的概率都比较低。

2022年下半年中国可能出现CPI增速显著上升、PPI增速高位盘整的局面，这无疑会抑制长期利率的下降。二是疫情重创了中国中低收入家庭的收入增速。

更重要的是，从目前的发展态势来看，俄乌冲突很难在短期内完全结束。从国际金融市场的历史来看，每当美联储步入持续加息周期之时，往往就是国际金融市场动荡之日。

法定存款准备金率可能下调一次，幅度或为50个基点。随着中美利差的进一步收窄，人民币兑美元汇率在2022年下半年可能出现温和贬值，例如下行到6.6%～6.7%。